Риск-менеджмент

Основная идея спекулятивной стратегии очень проста и не менялась с момента своего появления: «покупай дешево, продавай дорого». На фондовом рынке можно зарабатывать и на падении: сначала продавать дорого (заняв акции у брокера), потом покупать (возвращать акции брокеру) дешево. Очевидное достоинство данной стратегии – очень высокая доходность в потенциале, не менее очевидный недостаток – повышенный уровень риска. Управление рисками при спекулятивной стратегии радикально отличается от риск-менеджмента при портфельном инвестировании. При этом подразумеваются более активные действия, чем при долгосрочном инвестировании.
Оптимальный портфель

Базовая идея управления рисками при спекулятивной стратегии состоит в следующем: при открытии позиции определяется лимит риска для данной позиции. В случае использования допустимого лимита риска позиция закрывается, причем получается некоторый убыток, равный лимиту риска. Однако какое бы движение цены против позиции ни произошло, дальнейшего роста убытка не будет.

Таким образом, размер риска задается в момент открытия сделки. Это позволяет жестко и довольно точно контролировать риск отдельной сделки, но не стратегии в целом. Рассмотрим математическое ожидание результата сделки при спекулятивной стратегии

После того как собственно ценные бумаги отобраны (в соответствии с критерием оптимальности), производят формирование портфеля с учетом допустимого уровня риска. Точка С - точка касания линии, проведенной из точки безрисковой доходности к линии оптимальных портфелей. Выбрав допустимый уровень риска, с помощью этой линии определяют ожидаемый уровень дохода, и наоборот. Если приемлемый уровень риска ниже, чем абсцисса точки С, то в портфель необходимо включить безрисковые инструменты (облигации, векселя, депозитные сертификаты), чтобы снизить уровень риска до приемлемого. И наоборот: если приемлемый для инвестора уровень риска выше, то портфель формируют с использованием заемных средств (то есть используют кредит для покупки ценных бумаг и формирования из них портфеля). На практике второй случай встречается весьма редко.
Показатель чувствительности рынка ценной бумаги

где σ - среднеквадратическое отклонение доходности портфеля, N - число бумаг, σ2 - средняя дисперсия отдельных бумаг в портфеле. Легко заметить, что при больших значениях N риск портфеля в основном определяется средней ковариацией бумаг в портфеле. На практике, начиная с 10-15 бумаг и более, риск портфеля практически перестает зависеть от риска отдельных бумаг и обычно определяется как

где средняя ковариация - статистическая мера связи стоимости ценных бумаг между собой. Эту величину часто называют рыночным риском. Именно поэтому в состав многих биржевых индексов входит 10-30 акций. β - показатель чувствительности риска ценной бумаги к изменению рыночного риска. Чем больше β, тем ценная бумага более доходна (но и рискованна), и наоборот.

где βi - бета i ценной бумаги, σim - ковариация i ценной бумаги, а σm - дисперсия рыночной доходности.

При этом рынок в целом можно понимать как портфель из совокупности всех акций. βрынка = 1. Смысл коэффициента β можно проиллюстрировать следующим образом (рис. 2). При выборе акций для формирования портфеля часто используют понятие оптимального портфеля, предложенное Гарри Марковицем. Графически понятие оптимального портфеля можно проиллюстрировать следующим образом (рис. 3). Акции, входящие в оптимальный портфель, отмечены красной линией.
Рис. 1. Зависимость меры риска от числа бумаг в портфеле

где rm - рыночная доходность, rf,– безрисковая доходность.

Под безрисковой понимается доходность, которую можно получить, в принципе не подвергая инвестиции риску. При классическом западном подходе она отождествляется с процентной ставкой казначейских обязательств.

Дисперсия и среднеквадратическое отклонение - основные статистические показатели, характеризующие отклонение доходности от своего среднего значения. С точки зрения портфельного инвестора риск можно определить как отклонение доходности от среднего значения:

где D и σ2 - дисперсия, σ - среднеквадратическое отклонение, rm - рыночная доходность, rm - средняя рыночная доходность. Среднеквадратическое отклонение доходности портфеля ценных бумаг очень часто используется как мера риска. Зависимость среднеквадратичес-кого отклонения доходности портфеля от числа бумаг в портфеле изображена на рис. 1. С ростом числа бумаг риски снижаются. На этом основан такой популярный метод управления, как диверсификация, или распределение капитала. Однако снижение риска с увеличением числа ценных бумаг в портфеле происходит только до определен ного уровня, ниже которого риск не падает. Этот уровень называется также рыночным риском. Если портфель состоит из N ценных бумаг с равномерным распределением капитала по ценным бумагам, то формула среднеквадратического отклонения доходности портфеля выглядит так

Долгосрочное инвестирование - пожалуй, самая старая и лучше других изученная стратегия. Основная идея проста: акции предприятия становятся долей в бизнесе компании. Если дела идут в гору, акции растут в цене. Этот процесс продолжается на фондовом рынке уже более двухсот лет. В разные исторические периоды скорость роста сильно различалась, но обычно в несколько раз превышала инфляцию.

Суть самого метода заключается в покупке акций и длительном их удержании, поэтому такая стратегия называется buy and hold (англ. «купил и держи»). Подобное инвестирование иногда называют портфельным. Главные достоинства: простота (от инвестора не требуется глубокого знания рынка), доступность, высокая доходность на быстрорастущих рынках (в России, например, за последние пять лет, в зависимости от состава инвестиционного портфеля, рост составил 300-500%). Основной недостаток -рынок не всегда растет, и при падении рынка происходит снижение стоимости портфеля. Это имеет не только экономические, но и психологические последствия: в таких условиях эмоциональные инвесторы склонны принимать ошибочные решения. Рассмотрим стратегию долгосрочных инвестиций с точки зрения рисков.

- Какие инвестиционные стратегии наиболее популярны среди российских участников фондового рынка?
- Как правило, доверительные управляющие предлагают клиентам выбор из ассортимента инвестиционных стратегий, которые формируются по соотношению «риск - доходность».р Это соотношение является определяющим для фондового рынка: чем выше риск, тем больше потенциальная доходность.
«Консервативная» стратегия, как это видно из названия, предназначена для клиентов, не склонных к риску. В этом случае портфель формируют в основном из инструментов с фиксированной доходностью - облигаций, они составляют 90% портфеля. Другие 10% направляются на спекулятивные операции, за счет которых и возможно увеличение дохода от 8-10% годовых, которые дают облигации, до 13-15%. При выборе клиентом этой стратегии управляющий фактически гарантирует, что клиент по меньшей мере не останется в убытке. При «активной» инвестиционной стратегии большое значение имеет профессионализм управляющих, поскольку в этом случае торговля ценными бумагами ведется, что называется, от рынка.

Как минимизировать риски при использовании различных инвестиционных стратегий

КАЖДЫЙ ИГРОК НА РЫНКЕ ЦЕННЫХ БУМАГ ИМЕЕТ СВОЮ СТРАТЕГИЮ ИНВЕСТИРОВАНИЯ. ТОЧНО ТАК ЖЕ КАЖДАЯ ИНВЕСТИЦИОННАЯ СТРАТЕГИЯ ИМЕЕТ СВОЮ СПЕЦИФИКУ РИСК-МЕНЕДЖМЕНТА. СТРАТЕГИЧЕСКИЕ ОСОБЕННОСТИ ТОЙ ИЛИ ИНОЙ СИСТЕМЫ УПРАВЛЕНИЯ РИСКАМИ МОЖНО РАССЧИТАТЬ МАТЕМАТИЧЕСКИ.

Каждый игрок на рынке ценных бумаг имеет свою стратегию инвестирования. Точно так же каждая инвестиционная стратегия имеет свою специфику риск-менеджмента. Стратегические особенности той или иной системы управления рисками можно рассчитать математически. Стратегии инвестирования в ценные бумаги многочисленны и разнообразны. Тем не менее среди них можно выделить три основных направления: долгосрочное (портфельное) инвестирование; спекулятивная стратегия; инвестирование в инструменты с фиксированным доходом (долговые инструменты).

Каждая стратегия диктует свои требования к построению системы управления рисками. Мы рассмотрим стратегические аспекты подобных систем с привлечением математических методов. При этом использование математического аппарата будет вольным: распределения случайных величин полагаются нормальными (центральная предельная теорема – применимой), отличия между статистическими характеристиками выборки и генеральной совокупности полагаются равными и т.п. Данное упрощение сделано, чтобы не усложнять понимание общих закономерностей.

Специфика российского валютного регулирования, когда рубль фактически привязан к бивалют-ной корзине, состоящей из доллара и евро, позволяет использовать достаточно неожиданный, но очень простой способ частичного хеджирования валютных рисков.

При наличии балансовых статей, выраженных в одной из этих двух валют, компания может создать аналогичную статью в другой валюте – так, чтобы их относительная стоимость была близка к составу бивалютной корзины. Такой бивалютный подход применим также к потокам платежей и валютным активам. В этом случае изменения стоимости активов или величины платежей будут находиться в противофазе и таким образом уравновешивать друг друга.

Сложность использования данного метода заключается лишь в том, что по мере изменения валютного курса вес первоначально сбалансированных статей, или денежных потоков в двух валютах, также будет отклоняться от целевого и соответственно потребует увеличения одной или сокращения другой статьи для сохранения баланса.

Одна из главных проблем, связанных с валютными рисками, состоит в том, что их оценка требует адекватного прогнозирования динамики валютного курса на срок, совпадающий со сроком рассмотрения рисков. С этой задачей не всегда способны справиться даже профессиональные участники валютного рынка. Само отсутствие прогноза эквивалентно увеличению риска, поскольку изменение курсов валют, обусловленное фундаментальными факторами, будет в этом случае увеличивать волатильность курсовой стоимости валют (что подразумевает как следствие нейтральный прогноз обменного курса). Вероятно, для длительных периодов, превышающих 1–2 года, отказ от прогнозирования курсов и соответствующего увеличения оценки рисков является даже более предпочтительным подходом. Рецепты управления валютными рисками в российской практике достаточно просты. Для многих компаний такие угрозы незначительны, а значит, риск можно принять as is (как есть). В тех случаях, когда такой подход невозможен, наиболее характерным способом минимизации финансовых рисков является балансирование валютных активов и пассивов.

Конверсионные валютные риски – наиболее экзотическая категория валютных рисков для большинства российских компаний. Данные риски возникают при переводе финансовых показателей из одной валюты в другую – например, при консолидации отчетности зарубежных дочерних предприятий в показатели головного холдинга или при предоставлении финансовой документации иностранным партнерам, инвесторам или регуляторам, например иностранной бирже, где котируются акции компании. Изменение валютных курсов влияет на показатели компании: бурный рост предприятия может быть замаскирован в финансовой отчетности падением курса соответствующей валюты. И наоборот: стагнация может выглядеть как стабильный рост за счет укрепления операционной валюты по отношению к валюте отчетности.

С конверсионным риском сталкиваются предприятия, вышедшие со своими ценными бумагами на западные биржи, но ведущие основную деятельность в России: МТС и «Вымпелком», X5 Retail Group (торговые сети «Пятерочка» и «Перекресток»), АФК «Система» и многие другие.